2022年4月1日，指南针最新的和讯SGI指数评分解读出炉，公司获得了85分。

指南针SGI指数连续多个季度位于80分以上，日趋稳定，与不动声色的指数相比，近期指南针在资本市场上动作频繁，引人关注。

作为国内起家最早的证券分析软件开发商和证券信息服务商之一，指南针在网信证券加持后是否能焕发活力，开辟新兴增长空间？在掉队多年的现状面前是否能抓住逆袭的机遇窗口？

图：指南针和讯SGI指数综合评分，数据来自各季度财报

一、指南针逐渐不“灵敏”了吗？

在散户力量不可小觑的资本市场，股民通过同花顺(300033)、东方财富(300059)等股票分析软件查询市场行情、公司动态早已驾轻就熟，但是，与行业“前辈”指南针相比，同花顺、东方财富都是后起之秀。

由于早期指南针经历了产品被停用、股东内斗等腹背受敌的消耗，在“后浪”的澎湃冲刷下，指南针的业绩规模已被新贵们拉开了不小的差距，比较2021年各家营收，东方财富为130.94亿元，同花顺35.10亿元，而指南针仅有9.32亿元。

从营收具体构成来看，当下指南针除了向投资者提供专业的金融信息服务业务，也在基于自身客户资源、流量入口优势及营销优势，拓展广告服务业务和保险经纪业务。

其中，金融信息服务业务依然是营收大盘的核心支柱。2021年，公司金融信息服务实现营收8.59亿元，占营收的比重高达92.08%。公司的客户群体以个人投资者为主，目前其自主研发的证券工具型软件主要包括全赢博弈系列和财富掌门系列产品等。

从历史业绩表现来看，指南针疲态尽显，已经持续多年处于下行通道。据Wind统计，在2021年之前的三个连续年度，2018年到2020年，指南针的归母净利润增速分别为-17.41%、-5.85%和-25.90%，正是在这种发展困顿的处境下，指南针踏上了通过外延式收购资产切入新业务提振业绩的路线。

二、网信证券会成为“加速器”吗？

3月16日，指南针公告称，将以15亿元获得网信证券100%股权。这意味着，指南针将借助此次重整拿到券商牌照，进而成为继东方财富之后的互联网券商。

目前，网信证券多数业务均已暂停新增，资管产品大量逾期，还涉及大量诉讼与仲裁，截至2021年底，网信证券资产净额为-41.33亿元。意向重整投资人在重整阶段要投入至少10亿元的资金用于偿还公司债务。

指南针不惜重金，以近乎“耗尽家财”的方式将网信证券纳入麾下，走出这步棋究竟出于何种考量和权衡？

从短期来看，收购活动引发的资金偿付流出将导致指南针面临现金流压力。一方面，根据目前披露的信息，指南针最终投入的重整投资款为15亿元。截至2021年末，指南针累计持有的货币资金为16.07亿元。此前公司已经支付了3亿元投资保证金，之后还需向管理人账户一次性支付投资款12亿元。这势必对指南针的短期现金流造成一定影响。

另一方面，指南针也表示，网信证券现有IT设备和系统都相对陈旧，未来需要对其IT系统进行升级改造促进信息化建设和经纪业务发展，为参与网信证券重整投资人遴选，2021年度不分红、不转增股本，面对资金压力，指南针分别向招商银行和兴业银行(601166)申请信贷支持。

从长期来看，收购资产的外延式发展路径能否发挥预期协同效应和估值提升，依然承受不确定性的考验。虽然此前网信证券在业务方面已连续多年垫底，但其拥有的证券经纪、自管、资管、投行等业务资质格，重整计划公布后，依然吸引多家意向投资者参与竞逐。

此外，由于网信证券近年来一直处于非正常经营状态，历史财务数据无法反映标的公司真实价值，在综合考虑指南针与网信证券的业务协同、客户转化、业务重构等因素后，这块券商牌照在市场上具备相当程度的吸引力，但网信证券能否成为指南针未来业务拓展的“加速器”，仍需时间检验。

有观点认为，指南针收下牌照后，业务将向另一家互联网券商东方财富看齐。毕竟后者也是在2015年收购同信证券后，业绩出现大幅跃升，市值曾一度超越券商一哥中信证券(600030)，甚至被股民们称为“券茅”。但不少行业人士认为，收购确实能为指南针带来业务的拓展和规模的增长，但指南针并不具备东方财富用户基础，因此目前对标东方财富，指南针在多个维度上尚需强化提升。

三、指南针会成为“小东财”吗？

回顾东方财富的互联网券商之路，2015年斥资40亿元收购区域性小型券商同信证券是其业态布局中的“点睛之笔”，七年以来，东方财富业绩不断飙升，已逐渐成长为券商财富管理领域的第一梯队成员。尽管目前股价下调压力较大，但是巅峰时刻市值一度超过“券商一哥”中信证券，2021年12月，东方财富总市值高达4300亿元。

此前，东北证券(000686)在周报中指出，指南针若成功收购网信证券，市场将新增一家互联网基因券商，有望成为“小东方财富”。但是，经过梳理发现，无论是并购的标的资产质量，还是企业经营效益、业绩驱动主因等基本面，指南针与东方财富都存在较为明显的区别和差距。

从经营效率现状来看，指南针2021年实现归母净利润1.76亿元，同比增长97.51%，而东方财富预计同期将实现归母净利润82.00亿元到89.00亿元，同比增长71.62%到86.27%。这意味着，假设指南针能维持这样的高增速，指南针也需要通过多年的持续高增长才能达到东方财富当前的水平，而后者的增幅依然处于“短跑高速”的状态，前者难以望其项背。

从业绩驱动主因来看，2014年，在收购同信证券前，东方财富营收为6.12亿元，同期指南针为1.98亿元。彼时，东方财富的营收构成分为四部分：金融电子商务服务、金融数据服务、广告服务和其他。

其中，金融电子商务服务带来的营收占当期总营收的60%以上。财报显示，这部分业务主要是为基金公司代销，而代销基金也是东方财富主要的的引流手段之一。截至2014年12月底，东方财富已上线83家基金公司，2051支基金产品，年内基金销售额2297.67亿元。

网信证券的经营范围也包括了证券投资基金销售业务，换言之，在控股网信证券之后，指南针同样将获得第三方基金销售的资格。但依据相关事实来看，据中国证券业协会官网数据显示，在2020年度网信证券代理销售金融产品的收入仅为11万元，在所有券商中排名最后一位。这意味着，指南针短期有可能难以通过第三方基金销售获得较大业绩增量。

从营销依赖程度来看，相较而言，指南针多年来遵循的发展模式则更像是传统的金融服务模式，其通过网页广告、电销、卖炒股软件获利，销售费用在营收中的占比常年在50%上下，销售人员更是常年占公司总人数的85%以上。2019-2021年，指南针销售人员占公司员工总数的比例为85.72%、86.38%、85.56%。而在收购同信证券前三年，东方财富市场营销人员占员工总数的比例为26.92%、20.50%、21.54%。

从业务模式特征来看，年报中提及，指南针的产品和服务以“体验式”销售模式开展，绝大多数付费客户，均是从公司免费版产品试用开始，经过一段时间体验后，根据用户需求向其推荐低端版本（博弈版）付费产品，并逐渐升级使用中端版本（先锋版/擒龙版）付费产品，最终到高端版本（私享家版）产品。

公司的注册用户从免费版逐步升级至高端版本的体验周期需要半年至一年时间，这也给公司的经营业绩带来了全年分布不均衡的风险。

综上所述，不管是企业自身的基本面，还是纳入旗下的收购资产质量，指南针与东方财富在经营规模、业绩驱动、业务模式乃至发展历程等各个维度上都截然不同，目前券商宣扬的“小东财”说法支撑依据不足，不过拿下券商牌照至少代表了指南针获得证券经纪的入场券。至于后续指南针借助网信证券开展相关业务能否发挥业务优势和协同效应，是借力逆袭，还是沦为接盘侠？一切有待时间的检验。