来源：申万宏源(000166)，作者为分析师傅静涛、王胜、黄子函

申万宏源证券发布A股策略报告称，2022 年“神似”2012年。2022年市场总体走强的条件，可能也是“无可辩驳”的稳增长见效验证。 2022Q1 可能更像 2012Q2，政策已在全面布局。但基本面改善没那么快出现 ， 2022Q2可能是全年基本面结构性亮点最少的一个季度(上游周期不再改善，消费相对业绩趋势继续下行，新能源供给释放压力开始显现)。也可能是市场继续承压的一个季度。2022Q3可能才是经济底确认，叠加新经济2023 年预期可以提前发酵，市场有全面走强基础的窗口。投资上，2022年顺周期低估值可能也有两波机会，22Q3前坚守稳增长会经历波折，但最终可能是一种致胜策略。具体行业方向上：2022年的地产更像2012年的银行，虽然中长期盈利能力回落未到稳态，但2022年确实是基本面边际改善的方向。2022年的煤炭更像2012年的房地产，是经济底验证情况下，基本面弹性最高的方向。

申万宏观主要观点如下：

一、2012年四个重要的市场特征

1.2012年市场对稳增长的效果充满怀疑。这种怀疑对应两个市场特征：(1)市场对利空的反应强，利好的反应弱，市场总体弱势。(2)2012年市场底滞后于经济底，政策底是没用的。直到无可辩驳的数据验证出现，市场才相信经济底，也才迎来了真正的市场底。

2.2012年不是没人做多，而是关键时刻总有利空。系列事件，看似偶然、实则必然，都是长期问题的短期催化。而实际上，长期问题年年有，短期事件性扰动也很常见。但市场能够多大程度上抵抗事件性冲击的影响，主要看的是基本面能够有多少支撑。2012Q1-Q3，全A两非归母净利润负增长，分子端支撑弱，市场暴露在分母端冲击下。市场总体弱势，易跌难涨。

3.2012年公募坚守新经济持仓，但这一年是新经济投资的小年。2012年科技和消费基本面趋势都不占优，TMT板块的归母净利润同比低于沪深300；而消费板块的ROE(TTM)趋势性回落，相对ROE(TTM)也从四季度开始下台阶。新经济基本面缺乏亮点，影响了机构的赚钱效应，也压制了风险偏好。

4.2012年低估值全年既有绝对收益、又有相对收益。房地产、非银金融、家用电器、建筑装饰和银行领涨市场。低估值全年有两波大机会：2012年4-5月是政策底的机会，9-12月是经济底的机会。中间围绕着小级别的政策催化，低估值顺周期还有脉冲式表现。

二、2012年对2022年的五点借鉴

1.2022年提示经济转型势在必行的行业是房地产；稳增长没弹性，见效需要时间是一致预期。2022年从“宽了也没用”到“宽了最终会有效果”的过渡并不容易，需要耐心等待“无可辩驳”的复苏验证。

2.22Q1-Q3全A两非归母净利润同比可能维持负增长，2022全年全A两非盈利能力可能持续下行。特别是22Q2总体业绩增长弱，且缺乏结构性亮点，是基本面支撑最弱的阶段，需要继续提防事件性冲击伤害市场。

3.2022年还有很多长期问题悬而未决，事件性冲击难免时有发生：中美摩擦、国际地缘冲突，美联储紧缩终会伤害其他国家的稳定性，房地产调控难度空前，改革深水区市场预期容易摇摆，等等…择时风险事件出清，胜率远远不如择时基本面拐点。在明确的基本面亮点出现前，需审慎讨论中期风险出清。

4.公募对新经济的关注难有根本变化，但2022年新经济基本面改善的可见度偏低(特别是22Q2)，2022年新经济投资潜在回报率有限(特别是22H1)：22Q2-Q3中游制造的盈利能力可能全面承压；消费和TMT都是下半年相对业绩趋势占优，但Q1尚未有效改善，且Q2业绩增速可能不及Q1。

5.2022年顺周期低估值可能也有两波机会，22Q3前坚守稳增长会经历波折，但最终可能是一种致胜策略。22Q1政策底的投资机会演绎已较充分，22Q3可能还有一波经济底的机会。具体行业方向上：2022年的地产更像2012年的银行，虽然中长期盈利能力回落未到稳态，但2022年确实是基本面边际改善的方向。2022年的煤炭更像2012年的房地产，是经济底验证情况下，基本面弹性最高的方向。