曾经的畜牧业龙头温氏股份(300498.SZ)遭遇了滑铁卢。

2020年，温氏股份实现归属于上市公司股东的净利润(简称净利润)74.26亿元，同比下降46.83%。今年一季度，净利润5.44亿元，同比降逾七成。同行业可比公司牧原股份，去年全年今年一季度的净利润分别为274.51亿元、69.63亿元。

今年5月14日，温氏股份市值900亿元，比牧原股份少2800亿元。

数据显示，曾经稳居行业之首的温氏股份已被同行赶超，且被甩得很远。

长江商报记者采访发现，温氏股份采用公司+农户(或家庭农场)的养殖模式让其快速扩大规模的同时，也形成了粗放经营的弊端。本轮猪周期受非洲猪瘟影响较大，温氏股份防控不力，能繁母猪淘汰率较高，外购仔猪抬高了养殖成本，导致经营业绩大幅下滑。

“抢猪苗”的市场形势下，2020年，温氏股份商品肉猪销售954.55万头，同比下降48.45%。鸡鸭也进入下行周期，价格下跌明显。

在养殖企业纷纷扩产、猪肉价格下行的背景下，温氏股份也在大规模扩产，其能抵御周期性波动风险吗?

成本高企业绩掉队

短短一年，温氏股份被同行甩得老远。

2019年，温氏股份经营大丰收。其实现营业收入731.44亿元，同比增长27.78%，净利润139.67亿元、扣除非经常性损益的净利润(简称扣非净利润)为130.54亿元，同比大增252.94%、233.61%。

这一年，A股同行业上市公司中，牧原股份、圣农发展、益生股份(后两者以养鸡为主)实现的净利润分别为61.14亿元、40.93亿元、21.76亿元，其他的同业公司净利润均不到20亿元。温氏股份稳居行业榜首，且是行业第二的两倍多、行业第三的三倍多。

然而，2020年，温氏股份的经营业绩只能用“异常惭愧”来形容。始于2019年下半年，国内猪肉价格不断高涨，养猪企业纷纷大赚，净利润成倍增长。

当年，牧原股份实现营业收入562.77亿元，同比增长178.31%，净利润274.51亿元、扣非净利润273.27亿元，同比分别增长348.97%、360.24%。正邦科技实现净利润57.44亿元、扣非净利润59.95亿元，同比增长248.75%、474.33%。

这一年，温氏股份实现营业收入749.39亿元，较上年仅增加17.95亿元，增幅为2.45亿元。净利润为74.26亿元，较上年减少65.41亿元，下降幅度高达46.83%。扣非净利润为63.81亿元，同比降幅达51.11%，已经腰斩。

在A股同行业公司中，除了以家禽养殖为主的公司外，温氏股份是唯一一家净利润大幅下滑的畜牧企业。

从数据看，温氏股份的净利润、扣非净利润已经只相当于牧原股份的零头，相差约200亿元。

不只是2020年，今年一季度，温氏股份实现的营业收入为168.18亿元，同比下降3.62%，净利润5.44亿元、扣非净利润5.39亿元，同比下降71.28%、72.82%，降幅进一步扩大。而且，从去年三季度至今年一季度，公司净利润同比已经连续三个季度下降，其中，去年四季度还亏损8.16亿元。

同期，牧原股份实现的营业收入为201.52亿元、同比增长149.72%，净利润、扣非净利润分别为69.63亿元、69.53亿元，同比增长68.54%、65.99%，依旧表现为大幅增长。单单在今年一季度，牧原股份与温氏股份的净利润差距就已高达64.19亿元。

2020年，温氏股份的营业收入比牧原股份多186.62亿元的情况下，净利润反而少200.25亿元，反差为何如此之大?主要在于净利率、净利率悬殊较大。

2020年，温氏股份毛利率、净利率分别为19.61%、9.99%，牧原股份则高达60.68%、53.97%。

今年一季度，牧原股份“以量换价”抵御猪肉价格下跌的周期性波动风险。其营业收入同比增长1.50倍，净利润同比增幅为68.54%，其一季度的毛利率、净利率下滑至45.88%、39.94%。

温氏股份的毛利率、净利率为何远低于牧原股份?主要有两个方面原因。其一，外购仔猪抬高了成本。其二，生猪出栏数量大幅减少，单位养殖成本增加。

受非洲猪瘟疫情影响，温氏股份淘汰了部分能繁母猪、种猪，自繁仔猪大量减少。在“抢猪苗”的行情下，高价外购猪苗使得成本高企。

反观牧原股份，在全部自繁自养的情况下，还向同行出售部分猪苗。

长江商报记者了解到，温氏股份采取公司+农户(或家庭农场)的养殖模式，在非洲猪瘟疫情暴发初期，公司防控效果较差。正因为如此，温氏股份在一年之间就被大幅超越了。

扩张致债务大幅增加

抵御风险不力，经营业绩大幅掉队的温氏股份大举扩张，试图补齐短板。

养殖存在十分明显的周期性，为了平抑周期性波动风险，温氏股份丰富产品线。除了养殖外，公司还大力发展养鸡、养鸭、开展肉制品加工等延长产业链条。

一般而言，养猪与养鸡鸭的周期性并不同步，因而能够较好平抑周期性波动风险。只不过，在高景气周期之时，难以实现大幅盈利。

2020年，鸡鸭价格下降，猪肉价格大幅上涨，以养猪为核心业务的温氏股份原本可以大赚，但因为公司未能有效防控非洲猪瘟疫情，导致生猪出栏数量大幅减少，外购仔猪成本高企。

为了补齐能繁母猪、种猪短板，温氏股份积极作为。据披露，截至2020年底，公司存栏约110万头能繁母猪，其中高繁母猪比例提升至85%以上，预计到2021年底，公司能繁母猪数量将达到约180万头，后备母猪约80万头，高繁比例进一步提升和优化。

温氏股份披露的投资者活动记录表显示，温氏股份前期出栏量未见明显恢复，主要是部分种猪性能受到一定损失，需要持续替换，优化种猪结构，提升种猪性能。按照目前高繁基母存栏数量及增长态势，公司今年出栏量目标约1200万头，2022年约2000万头，2023年再增加800-1000万头左右。公司称，今年4月末，肉猪存栏相比去年底增长60%以上，预计今年下半年出栏节奏将明显加快。

至于猪苗，一季度肉猪出栏量中外购仔猪比例约为30%，近期已经暂停外购。

温氏股份称，一季度生猪养殖完全成本约15元/斤，属于阶段性的异常波动。随着公司外购猪苗大幅减少、自产苗增加，猪苗成本将大幅下降。同时，随着产能释放，产能利用率提升，将迅速分摊固定成本费用。预计全年生猪养殖完全成本有望降至10元/斤以下。

长江商报记者发现，温氏股份的生猪出栏目标数量与牧原股份相比有很大差距。截至今年一季度末，牧原股份养殖场建成产能已超6000万头，预计年底能达8000万头。公司预计，今年全年出栏生猪数为3600万头至4500万头，这一数量将是温氏股份的三至四倍。

目前，牧原股份已经开始智能化养殖、科技养殖，提高养殖硬件水平，增强抵御疫情风险能力，降低养殖成本。温氏股份也开始进行布局，只是相较于牧原股份，其公司+农户的养殖模式，需要投入可能会更多。

近年来，温氏股份费用增长较快。2020年，公司管理费用57.64亿元，较2019年增长约10亿元。除了职工薪酬、折旧与摊销有明显增长外，租赁费、接待费、差旅费均有增长。

温氏股份积极扩张，导致债务大幅增加，将形成新的风险。

今年一季度，公司短期借款77.13亿元、一年内到期的非流动负债16.77亿元、长期借款72.29亿元、应付债券75.97亿元，合计为242.16亿元，较上年同期的87.74亿元增长154.42亿元，较年初的194.76亿元也增加了47.40亿元。

今年一季度，温氏股份财务费用2.14亿元，超过2020年全年的1.96亿元，较去年一季度增长590.32%。2016年、2017年，公司财务费用曾为负数。

二级市场上，温氏股份股价跌幅较大，今年5月14日，其收盘价为14.13元/股，较2019年3月已经跌了逾50%。公司市值为900亿元，牧原股份市值为3757亿元，二者相差2857亿元。

两年前，温氏股份市值为1883亿元，牧原股份只有1244亿元。